财惠赚美股再创佳绩？高盛拆解市场韧性密码下半年布局看这几点

（原标题：美股再创佳绩？高盛拆解市场韧性密码下半年布局看这几点）

智通财经APP获悉，上周初，当美国劳动力数据初显疲软时，许多人以为这将成为美股市场情绪的转折点。然而，短短几天后，标普500指数不仅收复失地，纳斯达克100指数更是悄然创下历史新高。高盛全球投资研究部宏观分析师最新表示，尽管市场出现各种波动，但核心策略依然有效：做多美国股票（侧重科技股）、做多价值储存资产（黄金/白银/比特币）、适度做空美元，以及全球范围内的收益率曲线陡峭化交易。

一、美股市场叙事

上周一走进办公室时，我原以为市场的主导话题会是美国劳动力市场新出现的疲软迹象。

但到周末时，情况已很明显，市场并未受到明显影响，非农就业报告也没有改变风险偏好。

我并不是说市场走势平稳，实际上，这更像是一场拉锯战，每天都有各自的故事 —— 但数据说明了一切。

也就是说：标普 500 指数收复了上周的全部失地，纳斯达克 100 指数再创历史新高。

事后看来，对于这种韧性，我提出三个假设：

i. 本周（指截至8月10日这周，下同）又有新的人工智能刺激因素（例如，Palantir 全程走高，再涨 21%）。

ii. 尽管投机性需求在减弱，但更广泛的资本流动仍然健康…… 实际经济和企业的买盘活动都很活跃。

iii. 本周再次提醒我们一个永恒的真理：经济周期固然重要，但股市并非经济本身。

二、市场框架

从技术面来看，整体仍呈积极态势，但在交易界大幅增持风险资产之后，接下来的操作会更加困难。

从基本面来看，当前的紧张态势可以这样描述：人工智能支出超出了最高预期 —— 然而自第一季度以来，就业增长大幅下滑。

由此可见，市场走势正如所见：波动不定，每周都像是一个独立的生态系统，风险回报无疑变化无常，但多头仍占据优势。

综合考虑所有这些因素后，我很难对短期风险平衡抱有很大信心，但我的预期是：8 月将出现更多盘整，9 月的技术面情况会比较棘手，但我认为 2025 年下半年的主要趋势仍是向上的。

所以，我的观点和两周前一样：做多，并进行对冲（ Gamma 成本再次下降；可以把它看作是 8 月安睡的成本）。

此外，要密切关注最重要的领域 —— 美国科技股。

最后，正如下文第 13 点所详述的，一系列平衡的宏观交易组合在各种局部波动中仍保持着其价值。

三、14 个要点和 6 张图表

美国增长。在那份令人震惊的非农就业报告之后，最大的问题是美国劳动力市场的潜在健康状况。本周可供分析的数据不多：初请失业金人数报告喜忧参半，而 ISM 服务业指数令人失望，这使得我们对第三季度 GDP 的跟踪预期为 1.2%。展望明年 —— 股市似乎已经消化了大约 1% 的增长放缓…… 但在不否认近期数据集的情况下，如果我们关于经济回归趋势增长的判断是正确的，这些局部担忧应该会逐渐消退。

美联储。随着市场参与者在问联邦公开市场委员会何时会放弃紧缩政策，本周的专栏是由一位在美联储内部工作了六年的人士撰写的，很有见解（内容略）。

资金流动 / 持仓情况。资金流动的推动力正在减弱，系统性交易机构在过去几个月大量买入全球指数期货，这项工作在很大程度上已经完成，如果出现大幅波动，现在的不对称性倾向于下行。 discretionary 投资者也增加了多头头寸，我估计目前为 + 7，虽然散户投资者仍净买入，但近几周他们的需求强度有所减弱，因此，与活跃的实际资金一起，现在的责任落在股票回购身上，以在 8 月支撑市场。

关税。8 月 1 日和 7 日已经过去，市场没有出现明显压力，我内心一直存在这样的矛盾：一方面，广泛的关税政策将持续存在，其影响已在微观和宏观数据中显现；另一方面，本届政府只会在一定程度上推进相关事务，市场显然已不再将其视为一个重要变量。我的结论仍然不变：“具有破坏性，但并非毁灭性。”

美国科技。回顾一下：美国大型科技股第二季度财报表现确实强劲。在各个领域（云计算、广告、电子商务、核心产品）都有明显的增长加速，而且人工智能继续吸引着市场的想象力。有趣的是：从历史上看，纳斯达克 100 指数的市盈率很难维持在 30 以上，而我们现在正接近这个水平。虽然可能需要一些时间或盘整来消化这种情况，但考虑到潜在的盈利增长，我认为不应固执地看待科技股估值。

本周人工智能引语，这句让我有些担忧（来自高盛全球投资研究部的扬?哈丘斯）：近期媒体关于劳动力市场的负面评论大多聚焦于生成式人工智能导致的就业替代。确实，数据中越来越明显地体现出人工智能的影响。科技行业就业占比在 2022 年 11 月 —— 也就是 ChatGPT 推出的那个月达到峰值，过去一年已降至长期趋势以下。此外，20-30 岁科技从业者的失业率自 2024 年初以来上升了近 3 个百分点，是整体失业率升幅的四倍多。

本周另一句人工智能引语，这句让我更乐观（来自 Palantir 的亚历克斯?卡普）：我们对美国非常、非常看好，我们在国际上有一些非常关键和重要的客户，包括欧洲的大型商业客户，以及美国以外的政府客户，我们为他们感到自豪。但这是一场美国的革命。它由本体论、芯片以及在某种程度上由大型语言模型提供商引领。

日本。在日本股市单日暴跌 12% 一周年之际，日经指数本周创下新高（并首次收于 3000 点以上），或许再合适不过了。深入来看，我们的股东改革篮子表现异常出色：交叉持股（GSCBJXHO）、银行（GSCBJPBB）、公司治理赢家（GSXAJSOS），这些图表都非常好（值得一看），不应忽视这个广泛的主题。

印度。过去十年，印度资产表现亮眼。同一时期，印度对美贸易顺差（以名义美元计）翻了一番，其俄罗斯石油购买量占石油进口总量的三分之一。我认为这一系列情况凸显了当前面临的挑战 —— 出于合理原因，大量资本不断积累，但现在与美国联邦政策相悖。随着印度国家证券交易所指数走低 —— 该地区市盈率最高且资金外流最大 —— 我的直觉是，良好的基本面将被不断恶化的技术面所压制。

夏季流动性。总而言之，市场深度和风险转移的便利性开始恶化。正如一位资深评论员恰当地指出的，这是一个 “敏感、不稳定” 的交易环境，日常价格波动变得更加随意，一些明显的错位开始出现（例如上周的铜价）。如果真的在意，这可能是需要关注的事情。

信贷市场。有人可能会认为，近期新发行公司债的激增意味着美国金融体系仍有充足的信贷供应。正如 KC?奥康纳所指出的，7 月有超过 350 亿美元的高收益债券交易进入市场（7 月也是杠杆贷款一级市场历史上最繁忙的月份），洛特菲?卡鲁伊指出，这一领域得到两个因素的支撑：（1）创收持续刺激需求；（2）随着票息不断重置走高，投资组合中嵌入的闲置资金更多。特别让我印象深刻的是：高收益市场的票息如果全部再投资，到 2025 年剩余时间可以吸纳 85% 的净供应。

我认同的一个框架。来自里奇?普里沃罗茨基，我不知道该把它放在哪里，所以就放在这里：“在自上而下层面，政策仍然有利于大型企业 —— 投资、资本支出激励、放松监管、低税收以及宽松的金融环境都对大企业有利。这是一种涓滴经济学。这是一个适合大企业发展的绝佳环境。但消费者压力很大 —— 不是在财富或资产负债表方面，而是在收入方面。物价上涨，实际工资增长停滞，而关税是另一种形式的税收。”

最后一个市场观点。尽管市场出现各种波动，但这一点仍然成立：做多美国股票（偏向科技股）；做多价值储存资产（黄金 / 白银 / 比特币）；做空美元（规模适中）；收益率曲线陡峭化交易（全球适用）。在任何一周，这个组合中的某些部分可能表现不佳（如上周的美元，本周的陡峭化交易），但作为一个组合持有，这种策略仍是我 2025 年首选的防御手段（请注意，纳斯达克 100 指数和黄金本周表现出色）。

本周我听过的最好的内容，是乔?罗根播客上的肯?伯恩斯的访谈。

坏消息是：如上所述，美国就业增长已大幅放缓（链接）。再次强调，就业增长下降与失业率上升之间存在区别，但这一切都值得密切关注：

（图表标题：高盛估计的月度潜在趋势就业增长，单位：千）

好消息是：四大超大规模企业的资本支出增长显著（这是美国云计算和超大规模提供商的历史和预计资本支出）：

这就引出了这一点。本?斯奈德细分了 16 个不同行业，绘制了它们对 GDP 总额和标普 500 指数收益的贡献。虽然我担心劳动力市场状况，但我对前三项的收益前景感到乐观，再次强调，股市并非经济：

（图表：NAICS 行业、占美国 GDP 的百分比、占标普 500 指数收益的百分比、收益占比与 GDP 占比之差（百分点））

这并非原创 —— 只是 “七大科技巨头” 今年以来的表现明细 —— 但它说明了皮特?卡拉汉提出的一个观点：第一季度财报并未改变人们对这一群体中领先者和落后者的看法。话虽如此，本周的亮点是苹果股价大幅飙升：

（图表：高盛七大科技巨头指数分析列表设置成员排名回报）

这绘制了传统的 60/40 股票和债券组合。其灵感来自于认识到美国固定收益市场 —— 特别是短期债券 —— 今年表现不错。回顾近期历史，请注意这一组合相对于 2022 年的糟糕时期（或 4 月美国资产的短暂外流）所处的位置：

（图表标题：BIGPX 美国股票）

最后重磅一击。这是我们的人工智能领先者篮子，包括 9 只在半导体 / 软件 / 数据中心 / 基础设施 / 电力领域具有影响力的股票，可以把它看作是我们人工智能篮子系列中的 “激浪可乐”。对于那些在家关注的人来说，自新世界开启以来，其回报率已达 750%：

（图表标题：GSTMTAIL 指数）